スタートアップの資金調達と知的財産権の役割

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目次

1. はじめに
2. 世界各国におけるスタートアップの出口戦略と資金調達の形態
3. 知財担保融資と有形固定資産
4. 知的財産権の価値の評価方法
5. 経営戦略を視野に入れたAmazonの知財戦略
6. Amazonの近年の事業展開と知的財産権の動向

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はじめに

スタートアップにとって、資金調達の成功は、事業を成功に導く上での極めて重要な経営課題となっています。ここで、資金調達には、売上を増大させ、経費を削減した結果、自社内で生じる内部留保による内部金融と、自社の外部から新たに資金を調達する外部金融があります。後者の外部金融については、大きく分けて２種類に分類されます。一つは、借入を行い、負債を増大させる形式の資金調達を意味するデット・ファイナンスです。もう一つは、新株を発行して自己資本・株主資本を増大させる形式の資金調達を意味するエクイティ・ファイナンスです。

ここで、デット・ファイナンスとしては、一般に、金融機関からの融資や、コマーシャルペーパーや社債の発行の形態をとるものがあります。エクイティ・ファイナンスについては、時価発行増資、株主割当増資、第三者割当増資、転換社債型新株予約権付社債発行等が知られています。

デット・ファイナンスによる資金調達と、エクイティ・ファイナンスによる資金調達の大きな違いは次のようなものです。まず、デット・ファイナンスにより調達した資金は、賃借対照表上の負債の部に計上され、資金調達により株主資本比率の低下を招き、利払いと返済の必要が生じます。一方で、エクイティ・ファイナンスにより調達した資金は、賃借対照表上の株主資本の部に計上され、株主資本比率を上昇させて、自社の財務体質を強化する役割があります。エクイティ・ファイナンスは、場合により配当の支払いは必要であるものの、返済の必要はないというメリットもあります。一方、エクイティ・ファイナンスの場合、通常、１株当たりの株式価値の希釈化が生じ得ます。

資金調達コストという面から、デット・ファイナンスとエクイティ・ファイナンスとを比較してみましょう。最適資本構成に関するトレードオフ理論やペッキングオーダー理論によれば、支払利息を損金として扱う等、税務上の観点から、デット・ファイナンスの方が、資金調達コストが低いと指摘されています。そして、事業の進展とともに、不確実性や、債権者と債務者の間の情報の非対称性といった障壁が軽減され、資金調達コストがさらに低下していくことにより、スタートアップは、創業後にデット・ファイナンスの比率を高めていく、と指摘されています。こういったデット・ファイナンスは、有形固定資産の比率が高いスタートアップや、成長性の高いスタートアップほど、実施が容易であるようです。

ここで、スタートアップの資金調達について、デット・ファイナンスに着目してみましょう。実は、近年、特に、米国、欧州を含む先進国において、知的財産権の価値に注目した知的財産担保融資が有望視されています。しかしながら、知的財産・知的財産権は無形固定資産です。このため、無形資産・固定資産としての特性上、知的財産・知的財産権 は「流動性」が低いという問題があります。そして、「流動性」が低いということは、知的財産権の現金化が困難であることを示します。また、ライセンスが設定されている場合は、知的財産・知的財産権自体がキャッシュフローを生み出す場合はあります。しかしながら、そのような場合を除けば、知的財産・知的財産権それ自体は、ほとんど、キャッシュフローを生み出しません。

したがって、知的財産権のみに担保権を設定し、デッド・ファイナンスによる資金調達を行うことは困難です。これは、万一、債務者の返済が滞った場合に、金融機関が知的財産権を換金することが困難であるためです。以上のような理由から、知財を活用した形で融資が行われるとしても、有形資産である土地や製造設備にも担保権が設定されることが大多数です。

このため、例えば、SaaS型企業などのIT系のスタートアップ企業は、知的財産権を活用した資金調達が困難になると考えられます。なぜならば、通常、そうしたIT系のスタートアップ企業は、十分な有形資産を保有していないためです。

一方、知的財産権はスタートアップ企業の収益性を向上させるため、十分な有形資産を保有していないスタートアップ企業でもデッド・ファイナンスによる資金調達を成功に導けるとする報告もあります。

このレポートでは、まず、知的財産担保融資の基本的な考え方に着目して、知的財産を活用した資金調達の特徴について検討を進めます。その上で、特に、有形固定資産を多く保有しないスタートアップの資金調達に対しても適用可能な、資金調達における知的財産権の役割について論じることにします。

世界各国におけるスタートアップの出口戦略と資金調達の形態

スタートアップの出口戦略としては、通常、M&A等の事業売却／企業売却と、証券市場への株式上場（IPO）が知られています。これらのいずれの手法を採用しても創業者は大きな利益を得て初期投資を回収することができると言われています。主要国におけるM&AとIPOの比率を以下に示します。

この図からわかるように、特に、新興国ではM&Aの割合が極めて高く、日本や欧州ではIPOの割合が高くなる傾向にあります。

スタートアップの出口戦略における国ごとの違いは、さまざまな要因が多面的に作用した結果であるとは考えられるが、新興国では、新興企業向けの証券市場が未整備であることは一般的に指摘されているところです。また、資金調達の面から考慮すれば、これらの新興国では、金融機関からのスタートアップへの融資が通常行われていないことが第一にM&Aの割合の増加に作用していると言えます。また、ベンチャーキャピタルやエンジェル投資家等が少ない状況下、スタートアップは資金調達をごく少数の投資家に依存せざるを得なくなり、その投資家の意向の影響を受けて、出口戦略としてより大きな利益が期待できるM&Aを選択することが圧倒的に多くなっているとも考えられます。

一方、日本や欧州等について、資金調達という面から検討すると、中央銀行の緩和策の影響等で資金調達コストが低下しているほか、信用保証協会、政府系金融機関によるスタートアップへの信用保証、融資等も行われています。このため、ごく少数の投資家に依存しなくても事業規模を拡大できることが、株式上場の比率を高める要因として作用しているものと考えられます。特に日本の場合、信用金庫等の地方金融機関の数が極めて多く、これらの地方金融機関が地域の中小企業・スタートアップ企業に対して積極的に融資を行っていると言われており、中小企業の業態には拠るものの、このような地方金融機関からの間接金融の厚さが、中小企業の直接金融に対する依存度を低下させやすい要因として作用しているものと考えられます。

知財担保融資と有形固定資産

このように、特に、日本や欧州においては、金融機関からのスタートアップへの融資が比較的積極的に行われている模様です。そして、その際に、知的財産担保融資という形で、知的財産権が一定の役割を果たすことが期待されています。また、知的財産担保融資は、米国等でも有望視されている、と言われているところです。

ところで、日本国民法の枠組みの下では、物件法定主義(日本国民法第175条)という原則が採用されており、担保権も含めた物権は、法律に根拠がない限りその設定が認めらないと言われています。そして、日本国の知的財産権関連法の下では、典型担保権については、質権のみが認められ（日本国特許法第９８条第１項第３号等）、抵当権の設定は明文の規定がなく認められていないようです。

ここで、知的財産権に質権や、慣習法上認められる、非典型担保権としての譲渡担保を設定した場合、債務不履行に対する担保権の実行の際、裁判所による換価処分としての競売を利用できないといわれてます。さらに、日本では知的財産権の取引市場も未発達であるため、債権者は独自に知的財産権の譲受人を探さなければならず、多くの民間金融機関にとって、知的財産権単独での担保権設定による融資は、資金の回収に相応の負担を伴うものと推定されます。

また、仮に、債権者たる金融機関が、知的財産権単独での譲渡に成功するとしても、事前に実施権が設定されている場合を除き、通常、知的財産権単独ではキャッシュフローを生み出しません。知的財産権を利用して譲受人が利益を得るためには新たに設備投資を行わなければならず、債権者による知的財産権の売却にあたっては、当該設備投資に必要な資金を、知的財産権の価格から控除する必要もあるものと言われています。これに対して、知的財産権と併せて、有形固定資産である、土地、建物、工作機械等の製造設備にも担保権を設定する場合を考えてみます。不動産の場合は、通常、抵当権の設定ができますが、抵当権の実行には競売を利用することも可能です。そして、製造設備を譲り受けた第三者による事業実施を確保するため、その第三者が関連する知的財産権を、製造設備と合わせて譲り受けることも予測されます。これにより、知的財産権の売却とそれに伴う資金の回収も容易となることが予測されます。このような事情から、そもそも、有形固定資産を多く保有していない、SaaS系等のIT系スタートアップや、サービス系スタートアップの場合、知的財産権を担保とした融資が困難であるとも指摘されています。これが、こういったIT系スタートアップやサービス系スタートアップが、一般に、知的財産権の取得に積極的ではないことの背景にあるものと推測されます。

一方、英国における統計ではありますが、英国知的財産権庁と、英国ビジネスバンクの報告によれば、一般に金融機関からの融資に着目した場合、知的財産権を保有している企業への融資の場合は、債務不履行が生じる割合が低いことが指摘されており、これは、有形固定資産を多く保有していない企業においても同様に認められる、と報告されています。このため、ＩＴ系スタートアップやサービス系スタートアップも含めたスタートアップの資金調達において、知的財産権が一定の役割を果たしていることが推定されます。

なお、特許庁の調査報告によれば、知的財産権を保有/利用している中小企業では、売上高営業利益率と総資産営業利益率（Retrun On Asset; ROA）が改善する傾向にあることが指摘されています。これは、知的財産権が独占権としての性質を有するため、競合他社が自社製品と完全に同一の商品を上市することを阻止する機能があり、価格競争を回避できる結果、価格を高めに設定でき、利幅を一定以上に維持できるためであると推察されます。また、知的財産権取得の前提として、そもそも各企業が先行投資を行い、新技術や新製品を開発しています。新技術や新製品の開発を実施すれば、当然に、通常よりも高い値段で製品等を販売できることも予想されます。このような、知的財産権の性質は、中小企業の経営状態の改善に一定程度寄与し、融資を受けた際の債務不履行の回避等に寄与しているとも考えられます。

知的財産権の価値の評価方法

では、特に IT 企業において、知的財産権はどのような役割を果たしているのでしょうか。

知的財産権の評価はインカムアプローチで行われることが多いです。以下にインカムアプローチの基本式を示します。

この式からわかるように、通常、事業価値の評価は、各年の予測キャッシュフロー“C”を積算していくことにより行われます。そして、知的財産権の価値は、計算された事業価値に対する知的財産権の貢献を決定することによって計算されます。

キャッシュフローとは、営業利益や純利益に似た観念で、営業利益や純利益が多ければ、キャッシュフローは増大する傾向にあります。

ところで、キャッシュフローや、営業利益(EBIT; Earning Before Interest, Tax)や純利益の額は、企業の総資産額(GA; Gross Asset)が増加するにつれて増大する傾向にあります。ここで、一定の総資産を有する事業における営業利益の割合を総資産営業利益率（ROA; Return On Asset）といいます。そして、このROA は、その事業の収益性・利益率を示します。

このROAをもう少し分析的に捉えると、「営業利益率(M ; Margin)」と「総資産回転率(T; Turnover)」の積であると言えます。このため、営業利益率や総資産回転率を高めることができるビジネスモデルは、ROA、つまり事業の利益率を向上させることができると考えられます。そして、このような状況下では、営業利益やキャッシュフローは増加する傾向にあります。

経営戦略を視野に入れたAmazonの知財戦略

以上の前提に立ち、Amazon の事例を例に、公開されたAmazon の決算書を参照してその知財戦略を検討してみましょう。

Amazon の経営戦略に関して、彼らはキャッシュ・コンバージョン・サイクル (CCC) が重要であると考えています。たとえば、Amazon プライムのサブスクリプション料金は、毎月一定額が課金されます。したがって、取引がなくても、常に一定額の現金が Amazon に入金されます。

また、サブスクリプション料金は基本的に前払いとしての特徴があります。したがって、支払いは常に、Amazonによる在庫の購入とその後の買掛金の支払いの前に行われます。これにより、キャッシュフローが劇的に改善し、Amazon の財務状況を改善することもできます。

このように、Amazonの経営戦略はキャッシュフローを重視していますが、知財戦略についてもキャッシュフローを重視しているようです。

Amazonの知財戦略の最も顕著な例は、「ワンクリック特許(One Click buying Patent)」（米国特許第5960411号、1997年9月12日出願、1999年9月28日登録）です。この特許は、ECプラットフォーム上で「ワンクリック」で商品を購入することを可能にするものです。これは、クレジットカード情報と配送先情報の事前の登録により実現するものでした。この特許は、「ショッピングカート離脱率」を下げる目的で開発された技術です。「ショッピングカート離脱率」とは、商品をカートに入れた後、決済に至らなかったイベントの割合を示します。

このワンクリック特許により、まず、Amazon の EC プラットフォームでの支払いに必要なプロセスの所要時間が短縮されました。つまり、キャッシュ・コンバージョン・サイクルが改善された、と言えます。また、ワンクリック特許は、利便性を向上させることにより、集客力を発揮しました。これらの結果、総資産回転率が飛躍的に向上し、キャッシュフローが大幅に改善された、と考えられます。実際、Amazon の売上と総資産回転率は、ワンクリック特許が登録された1999 年以来急速な成長傾向にありました。

さらに、Amazon は 1997 年 9 月末にワンクリック特許を出願した後、同社のほぼ全資産に担保を設定して、返済期間3年で 7,500 万ドルの資金調達をすることに成功しました。この7,500 万ドルという融資額は、1996 年末の総資産 である800 万ドルの約9倍であり、1997 年の営業キャッシュフロー 350 万米ドルの約 21 倍にもなります。これらの数字は、融資を実行した金融機関が Amazon の急成長を期待していたことを示唆しています。

ワンクリック特許は、Amazon に莫大な利益をもたらしたと言われています。この特許の存続期間が満了した今、EC市場では競争が激化していると言われています。

Amazonの近年の事業展開と知的財産権の動向

Amazonの事業で近年最も売上を上げているのは北米のEC事業です。そして、EC事業について、Amazonは近年、配送機能を強化していました。

例えば、2019 年第 4 四半期の決算によると、Amazon の米国内での当日配達と翌日配達は、前年比で 4 倍になったそうです。AmazonのECプラットフォームでは、商品発送時に費用が課金されるシステムを採用しています。このため、当日配送や翌日配送の件数が増えることで、Amazon のキャッシュ・コンバージョン・サイクルが改善され、Amazonへの入金が加速されることになります。

さらに、当日配送や翌日配送の増加は、利便性向上による集客効果も発揮します。このため、総資産回転率が向上し、キャッシュフローが大きく増加する可能性があります。

実際、2019年第4四半期のAmazonの北米EC事業の売上は、前年比で22%増加しまし、その他の地域の売上も前年比で 14% 増加しました。さらに、営業キャッシュフローは前年同期比で 19% 増加しています。このように、当日配送や翌日配送の拡大がAmazonの業績に大きく貢献したようです。

では、知財という面では、このとき、どのような変化が起こっていたのでしょうか。

そこで、WIPOのPATENTSCOPEで入手可能なデータをもとに、2018年までの5年間のAmazonによる国際特許出願の動向に注目してみました。Amazonによる国際特許出願（PCT出願）の件数は、1年間に141件から195件程度でした。

ここで、2015年から2017年にかけて、配送関連技術（ドローンによる自動配送を含む）の分野での国際特許出願の割合が上昇傾向にありました。つまり、Amazonはキャッシュフローを増やすサービスの規模拡大に先立ち、当日配送や翌日配送に関するさまざまな技術分野で特許出願をしていたことが推測されます。

また、同時期のAmazonの特許出願動向に注目すると、クラウド関連技術が国際特許出願の全体の57%～69%を占めていることも分かりました。ここで、Amazonの事業の一つである、AWS（Amazon Web Servivces）のセグメント利益率は年々上昇していることにも注意してください。

クラウドビジネスでは、通常、売上コストに対する変動費の割合は低くなる傾向にあります。よって、売上コストのほとんどを固定費が占めているため、セグメントの売上が増大することにより、セグメント利益率が大幅に増加し、キャッシュフローマージンが増加する傾向にあります。これにより、クラウドビジネスのキャッシュフローの流入は飛躍的に増加し得ます。

Amazonはこれまで、キャッシュフローの増大に直結すると思われるワンクリック購入技術を活用しながら巨額の利益を上げてきました。そして現在も、キャッシュ・コンバージョン・サイクルを改善する技術を開発し続けています。つまり、同社はキャッシュ・コンバージョン・サイクルやキャッシュフローを改善する 知財戦略を立案していると推測できます。このような Amazon の知財戦略は、スタートアップ企業を含む日本企業のビジネス戦略を策定する上での、優れた参考事例と考えられます。

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この記事を書いた人

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Reference

1. 渡辺浩司, 武井健浩, 「スタートアップの資金調達戦略と知的財産権の役割」, パテントVol 74, No. 1, p. 95-101, 日本弁理士会 (2021) [Link][YouTube]
2. 伊尾木智子, 「アジア発スタートアップに開かれる、東証マザーズIPOへの道」, 日本貿易振興機構(JETRO), 地域・分析レポート（2020）[Link]
3. Martin Brassell and Kris Boschmans, OECD SME and Entrepreneurship Paper, “Fostering the use of intangibles to strengthen SME access to finance” (2019) [Link]
4. Intellectual Property Office, British Business Bank, ”Using Intellectual Property To Access Growth Funding” (2018) [Link]
5. 日本国特許庁, 三菱UFJリサーチ＆コンサルティング株式会社, 「平成 30 年度中小企業等知財支援施策検討分析事業『中小企業の知的財産活動に関する基本調査』報告書」（2019）[Link]
6. “Amazon.com Announces Fourth Quarter Sales up 21% to $87.4 Billion” (2020) [Link]
7. 知的財産権を利用した経営戦略のススメ, インド知的財産研究会, 2021年8月[Link][Trailer]

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